论会计信息和资本市场有效性

时间:2019-12-10

  摘要:资本市场有效性是指资本市场的交易对象——金融产品的价格充分反映了与该产品相关的信息,即价格具有充分的信息含量。会计信息和资本市场有效性之间存在密切的关系,会计信息作为一种重要的信息来源,其充分与否和质量高低,对金融产品价格和资本市场有效性有着深刻的影响。在我国,提高资本市场市场化程度、加强投资者教育、完善信息披露法规、改善公司治理等是改进资本市场有效性的重要途径。

  资本市场是金融市场的重要组成部分,是中长期资金融通的场所。资本市场包括中长期银行信贷市场、证券市场、基金市场、保险市场和融资租赁市场等,其中, “证券市场是资本市场中最重要、最活跃、最具创新性与影响力的组成部分”,也是本文的主要研究对象。资本市场最为重要的特点,主要表现在以下两个方面:

  1.资本市场的交易对象是原始期限在一年以上的金融产品 (工具),金融产品的价值本质使得其交易具有非物质化的特点,投机行为充斥其间,风险性较大。

  2.资本市场是信息市场。 “资本市场的运行过程,就是信息的发布、传递、收集、处理、运用和反馈的过程。” 信息在金融产品的价格形成和变动中发挥了至关重要的作用,一条利好信息,可能会迅速地带动股价的大幅度上扬;反之,一条不利信息会带动股价大幅度下跌。资本市场中流动的信息,不仅包括有关已经发生的事实的信息,还包括有关未来的信息;不仅包括财务信息,如收益信息,也包括非财务信息,如董事会成员的变化等。

  资本市场优劣的衡量标准包括: “安全性、流动性、透明性、有效性和公平性五个方面”。其中,安全性指金融交易能正常地进行;流动性指资本市场参与者在既定的价格水平上入市或脱手的可能程度;透明性指市场组织的透明性和市场信息的透明性;公平性指竞争条件的公平和游戏规则的公平;而有效性指金融产品的市价对各种信息的反映程度。资本市场越有效,则金融产品的市价越能快速地、全面地和无偏地反映各种有关的信息,从而其价格越趋向于其真正的价值。一个有效的资本市场一般会同时具有安全性、流动性、透明性和公平性,而无效资本市场则反之。可见,资本市场的有效性是衡量资本市场质量的重要的和核心的标准。

  资本市场有效性是在20世纪60年代末由西方经济学者作为一个假说提出的,它 “在会计研究的发展过程中扮演了十分重要的角色,)…… , 导致了实证会计理论和方法在会计文献上的出现和普及”。=? 有效资本市场假设证券(金融产品)存在一种客观的均衡价值,投资者是理性的,他们的买卖行为将使证券的价格趋向于其内在价值。

  美国瓦茨、齐默尔曼在 《实证会计理论》中指出,所谓有效资本市场是指 “对于一组信息 Q,如果根据该组信息从事交易而无法赚取到经济利润,那么市场就是有效的。”也就是说,该组信息已完全地反映在金融产品的市场价格中,从而不再包含能导致未来股价变动的因素。加拿大的学者威廉姆·R·司可脱在 《财务会计理论》一书中指出,“有效资本市场是这样一个市场,市场上任何时候的证券交易价格将正确地反映所有为公众所知的与该证券相关的信息”,即指 “价格有充分信息含量”。 这里作者所指的有效资本市场指 “半强式有效资本市场”。

  西方学者将有效性又进一步区分为三类:弱式、次强式和强式。弱式有效性指市价能充分反映过去的价格和交易量信息,投资者不能期望从对过去的价格和交易量信息的分析中获利。次强式有效性指金融产品的市价能正确地反映所有与被投资公司有关的公开的信息,只有那些拥有内幕信息的人才能获取超常利益。强式有效性则指市价能反映所有公开和非公开的信息,即使拥有特权信息的投资者也不能经常用它来保证获得超常利益。在强有效性的假说下,价格反映了所有公开和未公开信息,该价格是一个均衡价格,代表了金融产品的真正价值。强式有效性在现实中并不存在, “研究者普遍认为次强式假说具有描述性”,在不特别指明的情况下,西方文献中的市场有效性一般指次强式有效性。

  资本市场的有效性并不是指市场运作便捷有序,监管行为富有成效,而是指资本市场的交易对象———金融产品的价格能瞬时和完全地反映与该金融产品相关的信息。也就是说,资本市场的有效性是用影响价格的信息的数量和传递速度来定义的,信息愈充分,信息对市价影响的速度愈快,市场愈有效。新信息是不可预测的,因而证券的价格将随机游走。

  资本市场的特点决定了金融产品的价格是人们关注的焦点,而价格的变化又与相关信息的获取和传递有关。资本市场的有效性就是描绘金融产品的价格能否反映相关信息的一个指标。

  资本市场的有效性研究引发了我们对于会计信息与金融产品价格及资本市场有效性的内在关系的思考。在次强式有效性假说中,证券 (金融产品)的价格已经反映了包括会计信息在内的所有公开的信息,利用这些公开信息无法获得超常利益。

  资本市场对财务会计的发展具有深刻的影响,资本市场的信息不对称及其引发的道德风险和逆向选择问题是资本市场进行会计信息披露的根本动因。为了保护处于信息劣势的投资者的利益,许多国家实行强制信息披露制度,从而使得公开报告和披露会计信息成为在资本市场筹资的必要条件。会计信息是以财务信息为主的经济信息,评价金融产品的质量和价值自然离不开这种信息;而由上市公司会计人员提供的信息符合成本效益原则,经过注册会计师审计后,又提高了可靠性,因而会计信息在资本市场中具有无可取代的重要地位。

  当然,在资本市场中,投资者获取信息的途径还有许多,如财经新闻、朋友或同事的闲谈、经济环境的改变、财务分析师及证券商的分析等。这些非会计信息同样可以影响金融产品的价格,有时其作用还相当明显。会计信息与其他信息来源存在着 “信息的竞争”。正如下文所论述的,会计信息能否成为主流信息,取决于其本身是否充分、是否是高质量的。

  会计信息对证券价格能够产生影响,在于会计信息有助于投资者对被投资实体的未来现金流量的时间、金额和不确定性做出合理预测。未来现金流量的情况直接关系到投资者的利益能否实现,因而对未来现金流量的预测的变化必然会导致证券价格的变化,也就是说,通过证券的价格反映出来。西方学者研究证明,单纯会计政策和会计程序的变化 (以投资者能够识别为条件)而导致的收益变化并不对价格产生影响,即便有影响,也是微乎其微的。相对于现金基础 (收付实现制)而言,按应计基础 (权责发生制)提供的信息 (如计算出来的会计收益等)恰恰更有助于预测未来现金流量。实证研究表明,盈余公告具有较为明显的信息效应,通常,盈余公告期间,股票交易量和交易价格会发生明显变动。

  笔者认为,会计信息对价格产生影响的程度,换句话说,会计信息对资本市场有效性的贡献程度与会计信息数量和质量有关。

  1.从数量上看,会计信息应是充分的。不充分的会计信息不能满足投资者对于信息特别是财务信息的需求,他们就会转向其他途径寻求信息,这无疑加大了交易成本并使会计信息的作用降低。充分的会计信息,能在很大程度上满足投资者的信息需求,以便正确估计所发行的证券等金融产品的价格;而信息的充分披露还有助于减少内幕信息和内幕交易。当存在内幕信息时,价格不能反映未予公开的信息,因而会削弱资本市场的有效性。

  2.从质量上看,会计信息应是有用的,即是相关的、可靠的和可以为用户所理解的。

  会计信息相关性要求会计信息应具有预测价值和反馈价值,并能及时提供。信息提供得越及时,则越能较快地影响大多数投资者的预测和决策,进而迅速地对证券等金融产品的价格产生影响。信息提供的滞后,则会导致内幕信息的产生,损害了市场的有效性。

  会计信息的可靠性取决于会计信息是否具有反映的真实性、可复核性和中立性。虚假的、错误的和有所偏袒的财务信息也能反映在市价中,但信息虚假必然导致金融产品的定价偏离其真正价值,如果虚假财务信息不能被 “看穿”,则会出现 “功能锁定”现象, 资本市场不可能是强有效的。处于信息优势的参与者必然会利用其所掌握的真实信息谋取私利,从而会使大部分处于信息劣势的参与者损失惨重。而虚假信息一旦暴露,便会引起投资者对会计信息的信任危机,进而降低会计信息的有用性和其在资本市场的地位,会计信息对资本市场有效性的贡献自然会降低。

  会计信息能为大多数投资者或投资代理人所理解,也是很重要的。如果会计信息晦涩难懂,或过分注重细节而使得会计报告冗长无比,则不利于为 “足够多”的人所理解和吸收。有效资本市场并不排斥对会计信息 “无知”的投资者的存在,但如果大多数投资者均是 “无知”者,那么,会计信息的作用便很难发挥。

  由上述分析可知,会计信息和资本市场的有效性之间存在密切的关系。一方面,有效资本市场对以财务信息为主的会计信息有直接需求,并促使上市公司的信息披露成为一种制度;另一方面,会计信息作为一种重要的信息来源,对金融产品价格的形成和变化有着深刻的影响。充分的、高质量的会计信息,对于金融产品的合理定价,对于资金这种稀缺资源的合理配置,意义重大。会计信息越充分、越相关可靠、越易理解,则越能迅速地、无偏地对价格产生影响,并使价格尽可能地反映真正价值;反之,则不仅影响资本市场的有效性,而且会影响会计信息在各种信息来源中的地位,加大市场交易成本。

  资本市场的 “有效性会随着市场和证券类型的变化而变化”, 不同国家、同一国家的不同市场、同一市场的不同证券,其定价的有效性有所不同。对我国的资本市场实证研究所得出的结论不尽相同,有的人进行检验的结果不能支持有效性假设,有的人则认为我国的资本市场大致属于弱式有效性市场。!$# 不管对我国资本市场有效性程度有无定论,在我国资本市场上,一个毋庸置疑的事实是会计信息的积极作用远远未能发挥出来,这主要表现在两个方面:一方面,投资者的决策在很大程度上并不基于所发布的会计信息之上,会计信息对价格的影响较弱,而小道消息和国家政策的价格效应明显,我国证券等金融产品的价格中的会计信息含量不高;另一方面,会计信息的质量堪忧,虚假信息充斥市场,金融产品的定价严重偏离其真实价值,资本市场的有效性程度较低。

  会计信息的积极作用未能充分发挥的原因之一在于我国的资本市场起步较晚,市场不成熟,投资者的投机行为严重,不重视会计信息。我国资本市场从上海、深圳两大证券交易所的成立算起,仅仅有十余年的发展历程,市场机制尚待完备,如占绝对比重的国有股和法人股不能流通,投资者准入制度存在限制等问题需要进一步解决。投资者结构不合理,作为会计信息最大的主动需求者———机构投资者的比重较低。个人投资者由于资金、知识和精力限制,其投资目的一般仅在于赚取短期价差,天然具有投机性的特点。

  原因之二在于我国上市公司发布会计信息不够充分,质量不高,会计信息在真实可靠性、及时性和可理解性方面有待改进。首先,我国在充分披露方面有所欠缺,未能充分披露那些有可能影响决策的信息。如会计报表尤其是利润表过于简化,附注中的信息也较少,等等。其次,我国会计信息的质量堪忧。会计信息失真严重,造成会计信息的信任危机;会计信息的提供不够及时,如年报的报告期限定在会计年度结束后的四个月内,重大不利情况的报告故意拖延等;另外,会计信息的可理解性较差,广大个体投资者缺乏必要的专业知识,又没有兴趣去学习和钻研,会计信息对他们而言,意义不大。

  (1)大力提高我国资本市场的市场化程度,完善市场机制。只有规范有序的市场才要求规范、有序的信息披露,并鼓励金融产品的合理定价,以最大程度地保护广大投资者的利益。

  (2)培育理性投资者,改善投资者结构和素质,减少投机因素。理性投资者是资本市场有效性假说的前提条件,投资者缺乏理性,则不会充分利用所获取的信息,金融产品的价格也不能得到合理定位。我国投资者的素质普遍不高,投资者盲从现象较严重,投机性强,加大了投资风险。加强全民教育,提高投资者的素质,普及会计知识,是今后要注意抓好的工作。鼓励机构投资者的加入,鼓励委托理财,也有利于克服人员素质低、投机性强的问题。

  (3)进一步完善信息披露法规,加强法规的普及和执行力度。当前,上市公司发布会计信息所依据的法规主要有会计法、各项会计准则、企业会计制度、有关证券市场信息披露的制度等,这些法规的内容尚有待修订和完善。在我国,法规的出台较为频繁,而会计准则又不易为中国会计从业人员所理解和接受,需要加强法规的普及。 “有法不依、执法不严、违法不究”的现象在会计领域也存在,法规的执法力度需要加强。

  (4)完善公司治理结构和治理机制,加强内部控制,从根本上解决会计信息失真的问题。我国上市公司大都是过去的国有企业通过股份制改造而成,公司治理结构和机制存在缺陷,内部控制较为薄弱。为了达到各种目的,处于信息优势的公司在对外提供的账目上做手脚,制造虚假盈利。完善公司治理是从根本上解决会计信息失真问题的有效途径。

  (5)理顺会计管理体制,提高会计人员的素质,改进会计手段等也是需要进一步解决的问题。

  [2][美」瓦茨,齐默尔曼著,黄世忠等译。实证会计理论[M].北京:中国商业出版社,1990.

  [3][加]威廉姆R.司口」脱著,陈汉文等译。财务会计理论[M].北京:机械工业出版社,2000.

  [4]陆建桥。我国证券市场中会计研究的实证发现「J].会计研究,2000,8)。

  [5][美」小詹姆斯L.法雷尔,等著,齐寅峰,等译。投资组合管理「M」。北京:机械工业出版社,2000.

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  [7]李明。有效市场假说、资本资产计价模型与实证会计研究一兼评我国实证会计研究的现状[J].会计研究,1998,6)。

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